作者：Donovan Choy，加密分析师；翻译：金色财经xiaozou

1、引言

再质押（restaking）之战正在升温。挑战EigenLayer垄断地位的是另一个由Lido支持的新协议Symbiotic。最新入场者在协议设计和BD合作伙伴关系方面具有竞争优势。在我们深入研究再质押领域最新竞争动态之前，我们需要先了解一下该领域现下存在哪些关键风险。

2、再质押的当前问题

如今，再质押的工作方式是这样的：Bob将ETH/stETH存入像Ether.Fi、Renzo或Swell这样的流动性再质押协议，再将其委托给一个EigenLayer节点运营商，然后该运营商确保一个或多个AVS返回部分收益给Bob。

在当前情况下存在一种复合风险，在于其一刀切的性质。EigenLayer节点运营商处理成千上万个用于验证多个AVS的资产。这意味着Bob在节点运营商选择哪些AVS相关的潜在风险管理方面是没有发言权的。

可以肯定的是，Bob可以尝试选择一个“更安全”的节点运营商，但有数百个运营商在相互竞争，他们希望获得你的再质押抵押品，并且都受到激励去尽可能多地验证AVS，让你的收益最大化。

稍微看一下EigenLayer上的节点运营商页面，我们就可以从中看到许多下面这样的非常明显的广告。

这种竞争状态可能会形成无人乐见的糟糕结果：每个节点运营商都验证了他们认为绝对可靠的AVS。当AVS运行中断并发生罚没事件时，无论Bob选择哪个运营商，他都会受到影响。

3、了解Mellow Finance

Mellow（在某种程度上）解决了这个问题。Mellow也被称为“模块化LRT”，是再质押技术栈的中间件

（middleware）层，提供可定制的流动性再质押金库。有了Mellow，任何人都可以成为自己的Ether.Fi或Renzo，建立他们自己的LRT金库。这些Mellow上的第三方“管理者”将完全控制要接受哪些再质押资产，然后用户将根据自己的风险偏好选择资产，并为此支付一定的费用。

这里举一个荒谬的例子：Alice是DOGE铁粉，她正在投资DOGE寻求收益。她在Mellow上看到了一个名为DOGE4LYFE的金库。她将她的DOGE存入这个DOGE4LYFE金库，获得再质押收益，她向运营商支付一小笔费用，获得名为rstDOGE的LRT，然后她可以在他处将其用作DeFi抵押品。这在目前是不可能的，因为DOGE 不在EigenLayer的白名单中。即使EigenLayer创始人Sreeram将目光转向DOGE，前面提到的节点运营商面临的激励不一致的问题仍然存在。

如果这一切听起来很熟悉，那是因为在DeFi借贷领域已经出现了类似的服务，如Morpho、Gearbox，或者（上一个周期的DeFi老友可能还记得）由Rari开发的现已弃用的Fuse协议。以Morpho为例，它允许创建带有自定义风险参数的借贷金库。这就允许用户从具有独特风险配置的金库中借入资产，而不是Aave上的具有一刀切风险的借贷池。在即将到来的V4升级中，Aave还计划使用单独借贷池来升级协议。

4、Mellow x Symbiotic x Lido战略

由于Mellow只是一个中间件再质押协议，因此它在金库中的资产必须在某处再质押。有趣的是，Mellow并未与EigenLayer在战略上保持一致，而是选择了即将推出的再质押协议Symbioti，Symbioti得到了Lido旗下风投公司cyber•Fund以及Paradigm的支持（Paradigm也支持了Lido）。

与EigenLayer或Karak不同，Symbiotic支持任何ERC-20代币的多资产存款，使其成为迄今为止无需许可程度最高的代币。从ETH到meme币，任何资产都可以作为再质押抵押品来确保AVS的安全。这可能会打开最恶劣的加密退化之门：设想一个由再质押DOGE抵押品担保的Symbiotic AVS。

虽然这一切在技术上是可能的，但却忽略了Mellow产品的模块化本质，即允许第三方金库管理者设计的无限可组合性。在这里，Mellow与Symbiotic集成的理由变得清晰起来，因为资产仍然可以在其他再质押协议（如EigenLayer或Karak）上使用。

到目前为止，许多管理者已经在Mellow上开设了自己的LRT金库。不出所料，鉴于Lido与Mellow的密切合作（稍后会详细介绍），大多数管理者都会将stETH作为抵押品。

有两个接受sUSDe和ENA的Ethena的金库是个例外。的确，Mellow已经完成了一个惊人的壮举——它的第一个sUSDe金库已经满了。

Mellow战略的最后一步是参与最近宣布的“Lido联盟”，这是一个Lido项目组成的官方协会。Mellow通过Lido的stETH直接存款渠道受益，这就解释了为什么它承诺将其MLW代币供应的10%（100B）用于促进合作关系。另一方面，Lido也从中受益，因为它试图从流动性再质押竞争对手那里夺回stETH资本。自2024年再质押形成气候以来，Lido的增长一直停滞不前，原因是流动性被LRT竞争对手夺走了。

5、市场牵引力

Symbiotic相对于EigenLayer或Karak的竞争优势来自于它与Lido的紧密融合。核心想法是，Lido节点运营商可以通过Mellow/Symbiotic发布自己的LRT，并在Lido生态系统中内化一个额外的wstETH收益层，从而将价值返还给Lido DAO。

将stETH存入Mellow金库现在可以在相应金库的LRT代币之外再获得四层收益：

· stETH APY

· Mellow积分

· Symbiotic积分

· 再质押APY（AVS在Symbiotic上运行后）

自Symbiotic开启存款以来，在不到两周的时间里，它已积累3.16亿美元TVL。

· Symbiotic TVL

在Symbiotic上以美元和ETH计价的资产总锁定价值（包括所有链）如下：

另一方面，Mellow的TVL为374美元。这两个都是相当早期的利好迹象，表明Lido在这方面将有所作为。

· Mellow LRT TVL

在Mellow上以美元和ETH计价的资产（流动性再质押代币）总锁定价值（包括所有链）如下：

截至6月20日，Pendle上已经发布了四个Mellow池：

目前，在Symbiotic上限提高之前，只有Mellow积分才有资格进入这些资金池。作为补偿，Mellow会为存款奖励3倍积分（如果你直接在Mellow上存款，则奖励1.5倍积分）。鉴于到期日极短，这些池的流动性也相当低，所以如果你试图购买YT，滑点会相当高。目前的最佳策略可能是PT固定收益率，这是相当高的收益率，在所有四个金库中的APY为17%-19%。

6、再质押生态图景概况

再质押战场变得越来越复杂，我们来做一个简短的总结。截至今天，主要的再质押平台有三个。按TVL排序为EignLayer、Karak、Symbiotic。

· 再质押协议TVL

EigenLayer、Karak和Symbiotic上的锁定资产总价值（包括所有链）如下：

这三个再质押平台都提供向AVS出售安全性的服务。鉴于ETH的主导地位和深度流动性，stETH成为EigenLayer抵押品的明显选择。Karak已经将再质押抵押品范围从ETH  LST扩展到稳定币和WBTC抵押品。现在，Symbiotic正在挑战极限，支持使用任何ERC-20抵押品。

同时，像Ether.Fi、Swell及Renzo这样的LRT协议看到了一个机会，并开始凭借各自的积分活动与Lido展开竞争。

· 流动性再质押代币TVL

今年至今为止锁定在流动性再质押协议（包括所有链）中的资产总价值如下：

Lido在DeFi领域一直享有stETH主导地位，但这一次它开始流失市场份额，这些市场份额都流入了LRT协议。对于Lido来说，简单的回应可能是战略性地将stETH从LST定位为LRT资产。但现实情况是Lido仍然将stETH作为LST，不过将在保留stETH的同时培育自己的再质押生态系统。为此，Lido正大力支持Symbiotic和Mellow成为“Lido联盟”的一部分，提供一种无需许可的模块化再质押产品。总结销售策略如下：

· 亲爱的有代币的项目，不要等待EigenLayer将你的代币列入白名单，来Symbiotic，以无需许可的方式发布你自己的LRT吧。

· 亲爱的用户，不要再把你的wstETH存到LRT竞争者那里了，把它交给Mellow，你能获得更优的经风险调整的回报。

7、结语

随着再质押领域的竞争日趋白热化，以下几点值得你我思考：

· 再质押的AVS需求到底有多大，我们真的需要这么多再质押玩家吗？截至今天，只有EigenLayer上有实时AVS。TVL约为533万枚ETH，共有约2260万枚ETH以大概4.24倍的抵押率再质押在13个AVS中。

· 再质押平台的主要趋势是，竞相整合尽可能多的资产来支持再质押。后来者，像Karak这样的竞争对手，试图通过使用WBTC抵押品、稳定币和Pendle PT资产来区分自己与其他竞争对手。Symbiotic则更进一步，允许使用任何ERC-20代币，但将资产管理留给第三方Mellow金库创建者。尽管有最严格的限制，EigenLayer仍然在TVL上保持着巨大的领先优势。此外，对于允许将非ETH资产用于链安全是否是明智之举，仍然没有定论。

· 这对LRT协议来说意味着什么？可以肯定的是，没有什么能阻止它们与Symbiotic进行类似的整合，事实上Renzo已经这样做了。不仅是Symbiotic在设计上支持最大限度的无需许可特性，LRT协议也没有理由对EigenLayer忠贞不二，而且在Mellow在二级市场获得垄断地位之前，LRT协议将希望在Lido的再质押生态系统中获得一定市场份额。然而，是否存在激烈竞争？如上所述，Lido的目标是重申其stETH主导地位，而Symbiotic和Mellow都是由这家流动性质押巨头支持的项目。这个目标从根本上与Symbiotic eETH、ezETH、swETH考量相冲突。来看Lido是如何进行利弊权衡的，将会非常有趣。

· 从builder建设者的角度来看，引导自家链的经济安全变得越来越容易。EigenLaye让这一切变得轻松方便，但Mellow x Symbiotic生态中的无需许可金库正更进一步，让这一切更加方便。像Ethena这样的主要参与者已经宣布了在Symbiotic中支持sUSDe和ENA再质押的计划，以确保自己即将发布的Ethena Chain的安全，而不是期望EigenLayer或Karak将ENA列入再质押抵押品白名单。

· 这对Lido DAO和LDO代币持有者来说意味着什么？DAO对所有stETH质押奖励收取5%的费用，这些奖励在节点运营商、DAO和保险基金之间分配，因此在Lido（而非LRT协议）中质押更多的ETH意味着DAO的收入也更多。然而，Lido无论是建设自己的再质押生态系统还是LDO代币本身，都并没有明确的价值累积路径，LDO仍然只是一种治理代币。